철도의 거액부채는 정상적이다

글: 매신육(상무부 국제경제합작연구원 연구원)

 

중국철로총공사가 최근에 발표한 분기재무제표를 보면 1분기말까지, 총자산은 4조5500여억위안이고, 총부채는 2조8400여억위안이다. 부채율이 61.31%에 달한다. 일부 매체와 학자들은 중국철로의 죄과를 열거하면서 거액부채를 최대죄상중 하나로 꼽고 있다. 그러나, 고액부채가 중국철로의 큰 문제인가? 필자의 생각으로 자세하고 싶도있게 연구해보면 답안은 그렇지 않다는 것이다.

 

첫째, 우리가 먼저 보아야 할 것이, 중국철로부채율은 주요업종중에서 가장 높은 것이 아니라는 점이다. 최신 분기재무제표상의 62.31%는 일정규모이상의 공업기업의 각 업종을 비교해보자. <중국통계연감2012>에 따르면, 2011년말까지, 중국에서 일정규모이상의 공업기업의 총부채는 39조2644억위안에 달하고, 자산총액은 67조5796억위안에 달한다. 자산부채율이 58.1%이다. 철로의 장부상 자산부채율은 전체 일정규모이상의 공업기업의 자산부채율보다 4.21%가 높을 뿐이다.

 

추가적으로 업종을 보면, 일정규모이상의 공업기업의 41개 업종중에서 4개업종의 자산부채율은 철로의 장부상 자산부채율보다 높다. 또 다른 몇 개의 업종은 자산부채율이 철로와 비슷하다. 부채율이 철로보다 높은 업종으로는 석유가공,코크스제련 및 핵연료가공업(63.03%), 흑색금속제련 및 압연가공업(67.50%), 폐기물자원및폐기물회수가공업(63.76%), 전력,증기의 생산공급업(66,57%)이 있다. 자산부채율이 철로의 장부상 자산부채율과 대체로 비슷한 업종으로는 교통운수설비제조업(61.29%), 화학섬유제조업(61.91%), 유색금속제련 및 압연가공업(62.23%)가 있다. 이렇게 많은 업종의 자산부채율이 철로의 장부상 자산부채율과 비슷하거나 높다. 그중 투자자들이 앞다투어 투자하려는 것도 있다. 그런데 유독 철로의 자산부채율에 대하여 말이 많은 것은 약간은 과장된 측면이 있다.

 

철로총공사의 장부상 자산부채율이 중국철로의 진실한 자산부채율을 반영하는 것인지를 따져보기로 하자. 중국철로의 진정한 자산부채율은 철로총공사의 장부상 자산부채율보다 훨씬 낮음을 알 수 있다. 2조8400억위안의 총부채는 확정적이다. 그러나 장부상의 4조5500억위안의 총자산은 많이 저평가되어 있다. 한편으로 상술한 장부상 자산금액은 중앙자산을 포함할 뿐이고, 지방분국의 자산은 포함하지 않았다. 일만적으로 지방의 장부상 자산금액은 중앙자산금액과 비슷하다고 알고 있으므로, 역시 4조위안가량이 된다. 또 다른 한편으로 상술한 장부상 자산총액은 현재의 시장가치로 계산한 것이 아니다. 현재의 시장가치로 계산한다면, 실제자산금액은 장부재산보다 20-50%는 더 높을 것이다. 이렇게 추산하면, 중국철로의 진정한 자산부채율은 26%가량이 된다. 이 정도 부채수준이 정말 높다고 할 수 있는가?

 

더욱 높은 층면에서 우리는 보아야 한다 부채율을 끌어올리는 것은 투자회수를 늘이는데 도움이 된다. 철로등 자본밀집형산업(자본시장에서는 '중자산'부문으로 부른다)의 거액부채는 합리적이다. 부채율이 비교적 낮은 업종과 비교하여 부채율이 높은 업종을 질책하는 것은 경제 및 재무상식에 어긋나는 것으로 황당하다.

 

투자이윤율이 이율보다 높다면, 부채는 주주의 자본회수율을 높일 수 있다. 자산이윤율이 이율보다 낮으면, 부채는 주주의 자본회수율을 낮출 수 있다. 부채율을 높이는 것이 투자회수율을 높이는데 유리하므로, 재무관리기술의 진보와 더불어, 2차대전후 각국의 기업부문의 부채율은 보편적으로 제고되었다. 그러나 최적부채율은 산업구조가 다름에 따라 차이가 존재한다. 유형자산은 파산후 쉽게 양도되기 때문에, 기술, 인력등 무형자본은 양도가 어려우므로, 자본밀집기업의 파산리스크는 낮다. 거액의 무형자산을 보유한 기업은 파산리스크가 높다. 전자의 최적부채율은 후자보다 높을 수밖에 없다. 철로는 왜 비교적 높은 부채율을 감당할 수 있는가? 야금, 석화, 코크스제련,전력등 업종은 왜 부채율이 공업기업의 평균수준보다 높은가? 원인은 바로 여기에 있다.

 

중국뿐아니라, 전체 동아시아 특히 동북아시아는 회사부문의 높은 부채율을 지니고 있다. 이것은 지역내 경제체발전모델이 가진 공통적인 특징이다. 그렇기 때문에, 1960년의 '일본기적'에서 1980년대의 '중국기적'까지 경제성장실적이 현저한 동아시아의 각 경제체는 대규모생산을 하는데 장점이 있다. 기술혁신, 브랜드등 무형자산에서는 미국 유럽에 비하여 손색이 있다. 설사 신흥하이테크사업체인에서, 동아시아가 가장 장점을 가진 것은 제조단계이다. 그러므로, 동아시아의 최적부채율은 미국, 유럽의 최적부채율보다 높다. 자본밀집산업을 위주로 한 산업구조업그레이드는 이 특징을 더욱 두드러지게 한다. 높은 부채율 자체는 문제가 아니다. 맹목적으로 부채율 하락을 추구하는 것은 아마도 동아시아가 경제성장잠재력을 충분히 발휘하지 못하게 할 수 있을 것이다. 단기예금으로 장기프로젝트에 융자하여 기간교차문제가 발생하지 않고 외환부채로 본국화폐융자를 지지하는데 문제가 발생하지 아니하면, 동아시아지역내의 금융체계는 취약성을 벗어날 수 있다. 그중 중국철로부채문제를 말하자면, 고속철네트워크가 이미 형성되었고, 여객운송이 대규모로 분산되어 화물운송에 여유가 생겼으므로, 철로경영의 이윤율이 제고될 희망이 있다. 이율보다 높이는 것은 별문제 없을 것이다. 중국은 기본적으로 화폐위기로 인한 화폐리스크문제를 제거할 수 있으므로, 합리적으로 배치하기만 하면 기간교차문제는 피할 수 있을 것이다. 철로의 거액부채는 문제되지 않을 것이다.