우량예(五糧液)의 추락: 무엇이 문제인가?

글: 최문관(崔文官), 왕력응(王力凝) 

 

"양허(洋河)에게 추월당했다. 우량예의 내부에서 보기에 이것은 크나큰 치욕이다." 우량예주식회사 내부의 한 핵심경영진이 한 말이다.

 

과거 14년간, 실제지배인과 핵심경영진의 사이가 벌어지면서, 상장회사 우량예는 오랫동안 주주와 경영진의 이익다툼이 있었다. 그리하여 후기지수인 양허주식이 우회하여 우량예를 추월하고, 일약 중국주류회사중 시가총액 2위로 등극한다.

 

2012년 7월 중순,우량예의 재산권개혁이 마침내 모습을 드러냈다. 이빈(宜賓)시 국자위는 이렇게 선포한다: 이빈시 국자회사가 보유한 우량예주식회사의 20,07%지분을 우량예집단에 이전할 것이며, 우량예집단은 상장회사의 제2대주주로 등극할 것이다.

 

위의 경영진은 직설적으로 말한다. 이번 주식양도의 핵심동력은 우량예집단이 "1000억"의 영업수익목표를 넘어서고, 상장회사 우량예가 시가총액에서 계속 확대하는 목표를 달성하기 위하여서이다. 사실상 시어머니격인 이빈시 국자위도 주식회사가 양하주식에 추월당한 문제의 심각성을 인식한 듯하다. 투자자측은 이익분배매커니즘의 개혁을 통하여 우량예의 웅심을 다시 한번 발휘하고자 하는 것이다.

 

이번 주식양도계획에 따르면, 이빈시 국자회사의 지분소유비율은 56.07%에서 36%로 하락한다. 그러나 여전히 우량예의 지배주주이다. 우량예집단은 지분율이 0에서 상장회사 제2대주주로 등극한다. 이번 지분변동은 행정행위이며, 우량예집단은 아무런 댓가도 지급할 필요가 없다.

 

그러나, 위의 거래는 여전히 불확정적인 점이 있다. 20.07%의 지분을 무상으로 우량예집단에 양도하는 것은 법에 따라 국무원 국자위의 비준을 받아야 효력이 발생한다. 만일 비준을 받아내면, 우량예집단은 상장회사지분을 보유하지 못하고 있던 국면에서 철저히 벗어날 수 있다.

 

우량예의 부총경리 펑즈푸(彭智輔)는 기자회견때, 우량예의 경영진으로서, 우량예집단은 이전에 우량예의 지분이 없었다. 회사의 지배구조에서 이런 결함이 있었던 것이다. 그리하여 관리감독부서는 최근 들어 계속 재산권구조에서의 개혁을 요구했다. 이번 이빈시정부, 시국자위가 주도한 지분양도는 정식으로 집단공사와 주식회사간의 소유권관계를 확립한 것이 된다.

 

이에 대하여, 우량예의 전 최고경영자인 왕궈춘(王國春)은 일찌기 수년전에 대외적으로 이렇게 말했다. 국자회사의 지분이 압도적으로 많은 것은 우량예의 발전에 아주 불리하다. 우량예에 여러가지 문제가 발생한 근원이다.

 

20.07%의 지분을 무상으로 우량예집단이 이전하는 외에, 이빈시 국자위가 보유한 우량예집단 51% 지분도 이빈시 국자회사로 무상이전딘다. 이번 지분양도이전에, 우량예집단은 이빈시 국자위의 100% 자회사였다. 이상의 지분양도가 이루어지면, 우량예집단의 지배주주는 이빈시 국자위에서 이빈시 국자회사로 바뀌게 된다.

 

"우량예집단의 지배권이 이전된 배후에는, 결국 국유자산이익의 재분배이다. 이번 이전의 결과를 보면, 국자회사와 우량예집단의 이익다툼을 절충한 방안이다. "이빈시 국자위의 익명을 요구한 인사는 2009년말, 우량예와 집단은 위탁관리관계를 해지한 후, 우량예집단과 상장회사의 관계를 어떻게 재정립할 것인가가 한때 관련이익당사자간의 갈등사항으로 되었다."

 

그 인사에 따르면, 2011년초, 현지정부는 우량예와 우량예집단을 통합하는 것을 검토했다. 이전에 우량예의 지분이전에 대하여 여러가지 방안을 검토했다. 무상이전, 협의양도, 2급시장매입등. 그중 가장 많은 사람들이 선호한 방식은 우량예집단이 직접 상장회사의 지배권을 차지하는 것이다.

 

그러나, 이번 지분양도의 결과를 보면, 우량예집단은 단지 우량예에 지분참여만 하여, 제1대주주가 되지 못했다. 전술한 인사에 따르면, 국자회사가 우량예의 지배지분을 포기하지 않은 것은 우량예라는 이 먹이가 너무 탐나는 것이다.

 

또 다른 방안은, 이빈시 국자회사는 보유한 우량예 지분을 우량예집단에 완전히 넘겨주지 않고, 우량예집단을 상장회사의 제1대주주가 되게 하고, 국자회사도 일부분 지분을 보류하는 것이다.

 

자료를 보면, 이빈시 국자회사는 모두 26개 회사의 지분을 보유하고 있고, 백주, 화공, 제지, 합성섬유등 여러 업종에 걸쳐 있다. 그중 우량예는 이빈시 국자회사의 가장 핵심인 우량자산이다.

 

재무제표를 보면, 2011년, 우량예는 영업수익 203.5억위안을 실현했고, 순이익은 61.57억위안을 실현해서, 전년동기대비 40% 성장했다. 이뿐아니라, 직전에 공표된 반년도 영업실적보고서를 보면, 우량예의 상반기 순이익은 50,46억위안으로 전년동기대비 50.07% 늘어났다.

 

매년 상당한 현금이익배당을 받는 외에, 우량예의 지배지분을 가지고 있는 것은 직접적으로 이빈시 국자회사의 신용등급에도 관계된다. 이빈시 국자위 산권과 과장인 허우꾸이는 인터뷰에서 이렇게 말한다. 이전에 이빈시 국자회사는 작년에 10억위안의 채권과 6.6억위안의 중기유가증권을 발행했다. 모집자금은 다른 자회사의 건설프로젝트와 회사의 채무구조를 개선하는데 쓰였다. 그래서, 우량예의 지분을 보유하느냐 여부는 국자회사의 은행여신한도에도 영향을 미치고, 후속신용등급에도 영향을 미치는 문제가 있다.

 

우량예의 지분구조개혁은 상장이래 남아있던 역사적인 문제이다.

 

1990년대, 이빈시 국유자산관리국은 "이빈시 국자회사"로 변신한다. 그리고 이빈시 정부의 투융자 플랫폼의 역할을 담당한다. 우량예양조공장의 우량자산을 우량예로 분리시켜 이빈시 국자회사로 넘겼다. 그리고 1988년 상장을 완성하고, 당시 최초발행수량은 8000만주에 불과했다. 우량예양조공장의 나머지 미상장자산을 가지고 우량예집단을 설립한다. 우량예집단은 상장회사에 관련생산서비스를 제공하는 동시에, 사업을 제약, 유리, 물류, 중장비등으로 다원화한다.

 

그러나, 제1대주주로서, 이빈시 국자회사는 우량예의 상장후 회사의 생산과 경영에는 참여하지 않는다. 그리고 보유한 우량예지분을 우량예집단에 위탁맡겨 관리한다. 바로 이 위탁관리관계로 우량예는 자본시장에서 오랫동안 의구심을 자아냈다. 그중 가장 큰 것은 관련거래문제였다.

 

상장회사는 주로 백주의 생산을 책임진다. 그러나, 제품판매는 집단의 수출입회사가 책임진다. 이뿐아니라, 우량예집단은 상장회사를 위하여, 술병, 병두껑, 포장재료, 물류등 관련 생산과정을 책임진다. 관련데이타를 보면, 2008년, 우량예와 수출입회사간에 발생한 관련거래금액이 41.33억위안에 달한다. 우량에의 전체 관련거래금액중 89.9%를 차지한다.

 

2009년 9월 9일, 우량예는 증권투자신탁법규위반으로 증감회의 입건조사를 받는다. 이는 파장을 몰고 왔다. 우량예이 위법행위는 외부에서는 우량예지분구조조정이 철저하지 못하고, 지배구조가 완비되지 않았기 때문이라고 지적했다. 

 

2009년 12월 23일, 우량예는 관련회사의 지배구조개선방안을 발표했다. 그중 우량예집단과 주식회사간에 정식위탁관리계약을 해지한 후, 우량예주식회사는 정식으로 독립하고, 이빈시 국자회사가 회사의 대주주로서의 권리를 행사한다.

 

비록 11년에 걸친 위탁관리관계를 해지하였지만, 우량예는 집단에 대한 의존을 벗어날 수 없었다. 일찌기 우량예에 대한 조사를 여러번 해본 증권업계인사에 따르면, 현재 우량예집단은 우량예를 위하여 보안, 식당, 학교, 물류등 종합적인 서비스를 제공하고 있다. 이에 대하여 우량예도 보고서를 통하여, 종합서비스를 너무 많이 제공하므로, 만일 우량예가 일부 집단의 보조성자산을 인수한다면, 아마도 새로운 관련거래가 발생할 것이어서, 차라리 원상을 유지하는 것이 낫다고 하였다.

 

궈신(國信)증권의 애널리스트인 황마오는 우량예집단이 다른 사업을 진행하는데 많은 자금이 필요하므로, 특히 쌍방의 관련거래문제가 해결된 후, 이 모순은 더욱 두드러질 것이다. 우량예집단이 상장회사 20%지분을 획득하면 집단과 상장회사의 이익이 일치된다. 동시에 집단은 현금배당을 통하여 연간 5억 내지 10억위안의 현금을 얻을 수 있고, 이는 근본적으로 관련거래의 동기를 해결할 수 있다.

 

"우량예는 지금 전례없는 위기감을 느끼고 있다. 이번 주식구조개혁은 하나의 표지성 사건일 뿐이다. 예측할 수 있는 것은 회사의 후기에 인원배치, 마케팅체제에서 더 많은 변혁이 필요하다는 것이다." 자오용의 말이다.

 

"이번 지분양도는 우량예에 중대한 의미가 있음은 더 말할 것도 없다." 하이통(海通)증권의 식품음료업종 고급애널리스트인 자오용이 보기에, 현재 고급백주시장의 경쟁이 날로 격화되고 있는 상황하에서, 이빈시 국자회사가 우량에의 절대다수의 지분을 보유하는 이런 절대적인 대주주가 존재하는 국면은 회사의 발전에 불리하다. 이는 탄력성이 결핍되고, 효과적인 경영이나 인센티브매커니즘을 가지기 힘들기 때문이다.

 

우량예의 이번 지분변경조치는 외부에서 이렇게 보고 있다. 이빈시 국자위가 우량예집단의 경영진으로 하여금 귀이저우(貴州) 마오타이(茅臺)와 양허주식을 추월하라고 격려하는 것이다.

 

구이저우 마오타이와 우량예는 중국백주시장의 양대영웅이다. 20세기초 파나마박람회에서 90년대 '국주'논쟁까지 서로 상대방의 주류시장에 뛰어들었고, 2009년 '백금주'대 '황금주'의 대결도 있었다. 다시 지금의 '대마오타이전략'과 '전략적축소'가 대결하고 있다. 마오타이와 우량예의 명쟁암투는 끊이지 않았다. 그리고 갈수록 격렬해진다.

 

2009년 당주회에서 우량예주식회사의 동사장인 탕차오(唐橋)는 2009년 상반기에 장향형(醬香型) 백주를 내놓겠다고 말한다; 마오타이집단의 총경리인 위안런궈(袁仁國)는 그해 3월 26일, 충칭에서 개최된 마오타이 산하의 습주(習酒) 대리점대회에서 이렇게 소리친다: "습주는 금년에 자본시장에 상장할 것이고, 농향형(濃香型) 백주의 주먹제품이 될 것이다."

 

전략적으로 두 기업은 치열하게 맞붙었다. 전술에서 두 기업은 서로 공격과 방어를 했다. 우량예는 장향형 주류공장을 마오타이의 총본산에 짓는다. 마오타이는 습주의 중점시장을 서남에 배치한다. 이전에, 우량예는 농향형 백주를 독패하고, 마오타이는 장향형 백주를 독패했다.

 

그런데,양하주식이 최근 몇년간 맹렬하게 돌진한다. 특히 2010년 상장한 이래 심도있는 대리모델로, 계속 성장한다. 시가총액은 상장초기에는 우량예의 절반도 되지 않았었는데, 지금은 우량예를 완전히 추월했다.우량예의 '백주대왕'지위가 도전을 받게 된 것이다.

 

"실제로, 화동시장은 우량예의 주요시장일 뿐아니라, 양허주식의 총본산이기도 하다. 우량예는 마케팅센터의 시험장소를 화동에 두었는데, 이는 양허주식을 겨냥한 것이다." 백주 애널리스트인 천구이류에 따르면, "화동마케팅센터를 설립한 후, 우량예, 우량춘(五糧春), 우량츈(五糧醇) 의 몇 가지 가격대의 제품을 종합적으로 관리하고, 원래의 분산관리국면을 개선했다. 이렇게 하여 회사와 판매대리점의 관계가 더욱 긴밀해졌다.우량춘과 우량츈은 양허의 남색경전(藍色經典)중에서 천지람(天之藍), 해지람(海之藍)이 가격으로 포지셔닝을 중급백주로 삼았다.가격구간은 모두 200위안 내지 600위안의 사이이다.

 

자신의 '전선'을 양허의 총본산에 건설하는 외에, 우량예는 '적의 적'을 키운다. 양허와 장쑤(江蘇)에서 경쟁하는 적수인 진스얜(今世緣)을 도와주어, '이이제이'하고자 한다.

 

공동의 적을 상대하기 위하여, 진스얜과 우량예의 관계는 갈수록 가까워 졌다. "우량예는 진스얜의 지분을 보유하고 있다. 내가 접촉한 많은 진스얜의 판매원들은 모두 나에게 이 일을 얘기했다." 남경백주대리점주인 얜선생의 말이다. "우량예는 이전에 진스얜을 인수하고자 했지만 성공하지 못했었다. 그래서 일부 고급백주의 기본주를 그에게 판다. 실제로 우량에가 장쑤에 병입기지를 건설한 것과 비슷하다."

 

양허의 총본산을 공격해 들어가서 직접 그들과 싸우는 외에, 우량예는 양허주식에 대한 기본주공급을 중단했다. 양허주식은 2009년의 재무제표에 여전히 우량예 자회사와 거래관계가 있었다. 그러나 2010년이후 재무제표에서 이런 거래는 사라진다. "기본주의 생산능력 자체에 한계가 있어, 발전이 신속한 양허주식은 이미 우량예의 시장점유율에 위협이 된다. 우량예는 분명히 양허주식에 대한 기본주의 공급을 통제하고 있다."

 

실제로, 우량예집단이 '1천억'목표를 제시했을 뿐아니라, 정부는 주식회사에 한가지 요구를 한다. "중국백주기업중 시가총액이 최대인 기업이 되라'는 것이다. 이 목표는 처음에 쓰촨성정부가 2008년에 내놓은 것이다. 즉, 지방정부는 우량예에 대한 평가지표에서 중요한 내용이 바로 시가총액관리라는 것이다.

 

2011년 12월 18일, 우량예집단 동사장인 탕차오는 판매상대회에서 다시 한번 제기한다. 앞으로 '브랜드가치 제일, 시장점유율 제일, 시가총액 제일'을 목표로 한다.

 

데이타를 보면, 7월 18일의 종가로 보면, 우량예의 시가총액은 1,399억위안이다. 전체 백주업계에서, 구이저우 마오타이의 시가총액이 2,543억위안으로 랭킹 1위이고; 양허주식은 1,557억위안의 시가총액으로 랭킹2위이다.

 

상술한 목표에 따르면, 우량예의 시가총액은 배가 되어야 한다. 한편으로, 강적인 구이저우 마오타이의 지위를 흔들기 어렵다는 것 이외에도, 우량예는 여러 2선 유명 주류회사의 도전을 받고 있다. 금년 2월, 시가총액에서 양허주식에 추월당하며 이 일은 업계에 적지 않은 충격을 주었다.

 

그렇기 때문에, 시가총액에서 1위를 차지하겠다는 것은 우량에에 적지 않은 압력이다.

 

2011년 9월, 우량예는 선전에서 투자자와의 면담회를 거행한다. 당시, 탕차오는 회의에서 직접적으로 말했다. 우량예는 과거에 백주기업의 1위기업이었고, 최근 몇년동안 마오타이가 수입과 이윤에서 추월당했다. 앞에 선두병이 있을 뿐아니라, 뒤에 추격병이 있다. 그래서 압력이 크다.

 

탕차오가 말한 추격병의 하나는 바로 양허주식이다. 당시, 양허주식의 시가총액은 아직도 우량예보다 적었다. 그러나 차이가 100여억위안에 불과했었다.

 

중국주시장연구센터의 연구원 저우량(周亮)이 기자회견에서, 말한 바와 같이, 현재 중국의 고급백주를 대표하는 것은 단지 2개이다. 즉 마오타이와 우량예이다. 그렇다면 왜 우량예가 시가총액에서 후발주자에 따라잡혔을까? 양허주식에 뒤쳐진 것은 여전히 반성해야할 점이다. 저우량에 따르면, 비록 현재 업계내에서 양허의 마케팅은 그런 가치가 있느냐는 것에 여전히 논쟁의 여지가 있다. 그러나 부인할 수 없는 것은 양허가 확실히 '마케팅을 잘한다'는 것이다. 독특한 마케팅방식은 우량예에게 본받을 점이 있다.

 

하이통증권의 식품음료업종 애널리스트인 자오용은 이렇게 말한다. 마케팅요소이외에, 또 다른 원인은 아마도, 양허주식이 주식인센티브제도를 채택하기 때문일 것이다. 기업경영진과 주주이익이 하나로 연결되어 있다. 경영진과 업무핵심인원의 지분비율은 지배주주의 바로 다음간다. 그래서 효과적으로 엘리트 직원들을 격려할 수 있었고, 기업의 급속한 발전을 가져왔다. 그러나, 우량예의 지분은 지방국자위가 꽉 쥐고 있어서, 현재 보기에, 지분인센티브를 실시할 가능성은 크지 않다.

 

중국백주 금삼각연쇄경영체계의 책임자인 양시장은 이렇게 말한다. 우량예는 최근 들어 '시가총액 제일'의 구호를 내걸었다. 그러나 이 목표를 실현하려면 자본의 지지를 받아야 한다. 정부가 우량예회사의 지분양도를 적극적으로 선전하는 목적은 바로 이 목표를 실현하기 위한 것이다.