H주는 A주 버블을 보여주는 거울이다

글: 동등신(董登新)

 

최근 들어, A+H주중에서, "동일주식 부동가격"현상이 특히 두드러진다. 2009년 9월 29일까지 홍콩 메인보드와 상해, 심천의 A주에 동시상장된 주식(즉, A+H주)는 모두 59개이다. 그중 49개(약83%)는 A주의 주가가 H주보다 훨씬 높고, 겨우 10개(약17%)만이 A주의 주가가 H주보다 약간 낮다. 그리고 이 10개의 A주의 저평가폭은 10%에 미치지 못한다(안강의 15%는 제외). 그러나, A주가 고평가된 상황은 아주 심각하다. A/H주 주가비율이 200%를 넘는 것이 20개; A/H주 주가비율이 300%를 넘는 것이 모두 8개; A/H주 주가비율이 400%를 넘는 것이 2개나 있다. 이러한 A+H주의 경우에 도대체 H주가 저평가된 것인가? 아니면 A주가 고평가된 것인가?

 

양대시장의 3개 시점의 3종류 데이타를 보면 선명하게 대비가 된다. 아래의 두 시장의 PER는 홍콩거래소가 제공한 것이므로 믿을만 하다:

 

(1) 2007년 10월, 상해종합지수는 역사최고기록인 6124포인트를 기록했다. 그날 상해심천A주 평균PER는 각각 71.44배와 76.15배에 달하였다.

 

마찬가지로 2007년 10월 항생지수도 역사최고기록인 31958.41포인트를 기록했다. 그날 홍콩메인보드의 평균PER는 25.41배였다.

 

(2) 2008년 10월 28일, 상해종합지수는 최저점인 1664포인트를 기록했다. 이날 상해 심천A주의 평균PER는 각각 14.44배와 14.70배였다.

 

마찬가지로 2008년 10월, 항생지수는 최저점인 10.676.29포인트를 기록했다. 이날 홍콩메인보드의 평균PER는 5.42배였다.

 

(3) 2009년 8월 4일, 상해종합지수는 회복후의 최고점인 3478포인트를 기록했다. 이날 상해 심천A주의 평균PER는 29.92배와 43.00배였다.

 

2009년 9월 17일, 항생지수는 회복후의 최고점인 21929.79포인트를 기록했다. 이날 홍콩메인보드의 평균PER는 16.67배였다.

 

두 곳의 등락주기의 시장특성을 비교해보면, 우리는 이런 점을 알 수 있다: 상해,심천 A주와 홍콩메인보드의 PER의 운행구간은 거대한 차이가 있다. 마찬가지로 그것은 상해심천A주와 홍콩메인보드 두 시장의 평가치에 거대한 차이가 있다는 것을 말해준다. 일반적으로 활황일때, 상해,심천A주의 평균PER는 50-80배이다. 홍콩메인보드의 평균PER는 20-30배이다. 이와 반대로 불황일때, 상해, 심천A주의 평균PER는 15-30배이다. 홍콩메인보드의 평균PER는 5-15배이다.

 

이를 보면, 홍콩메인보드는 개방적이고 성숙되고 발달된 시장의 모습을 보여주지만, 상해심천 A주는 미성숙, 미발달되고 막 시작한 신흥시장의 모습을 보여준다. 그러나, 이렇게 예견할 수 있다: 2009년말 차스닥이 나오고, 2010년 메인보드의 완전유통주시대가 도래하면, 상해심천A주의 평균PER운행구간은 분명히 아래로 이동할 것이다. 예를 들어, A주의 활황시의 평균PER는 확실히 낮아져서 30-50배로 내려갈 것이고, 마찬가지로 A주 불황시의 평균PER도 확실히 내려가서 10-20배로 내려갈 것이다. 이는 필자가 A주미래 2년의 추세에 대한 예측이다. 정확하지는 않겠지만, 대체적인 추세는 그러할 것이라는 것이다.

 

홍콩메인보드는 완전히 개방되고, 완전히 자유로운 국제시장이다. 그곳은 성숙하고 발달된 투자시장의 모든 특징을 갖추고 있다. 그러므로, 홍콩메인보드의 A+H주의 주가결정은 A주가치평가고저에 대한 판단기준이 된다. 어떤 의미에서는 성숙하고 발달된 홍콩메인보드는 상해심천A주개혁과 발전의 중요한 귀감이다. 마찬가지로 홍콩메인보드의 A+H주의 평가치는 A주평가치의 '거울'이다. 거울의 앞에서는 옷깃을 여며야 한다.

 

가장 전형적인 경우는 남경판다와 S의화(儀化)의 장기 저이윤주이다. 홍콩메인보드에서 이 두 주식의 종가는 각각 1.67홍콩달러와 1.62홍콩달러에 불과하다. 다만, 상해심천A주시장에서 이 두 주식의 종가는 각각 7.15위안과 6.53위안이다. 이처럼 같은 주식이 서로 다른 시장에서 4배이상 차이가 나는 것이다.

 

우리가 알 수 있는 것은 59개의 A+H주 중에서 평가치가 유독 높은 A주는 대부분 쓰레기주이거나 실적부진주이다. 이와 반대로 A/H주 주가비율이 낮은 몇 개의 A주는 대부분 고가주이거나 대형블루칩이다.

 

여기서 우리는 아래와 같은 결론을 내릴 수 있다: 중국A주시장에서 내지투자자들은 투기적인 쓰레기주, 실적부진주를 좋아한다. 그러나 대형블루칩이나 고가주에 대하여는 본능적으로 멀리한다. 왜냐하면 대형주이고 주가가 높으므로 '군중을 동원'하여 조작하기 어렵기 때문이다. 당연히 시가조작을 대거 진행하거나 주식을 사들이기도 힘들다. 그러므로, 상해심천시장에서 실적부진주와 쓰레기주는 항상 투기꾼들로부터 시세조작을 당한다. 그러다보니 PER가 엄청나게 높은데도 내려오지 않는다. 주가가 높게 유지되는 것을 보면 버블화정도가 극도에 달했다는 것을 알 수 있다.

 

그러나, 제도근원적으로 보면, 실적부진주, 쓰레기주의 평가가치가 높은 것의 한가지 원인은: 내지투자시장이 단일하고 협소하며, 메인보드이외에 대중투자자들에게 다른 선택의 여지가 없다는 것이다. 그러므로, 일단 유동성과잉이나 활황을 맞이하면, 쓰레기주, 실적부진주도 '가격이 싸므로' 환영을 받는 것이다. 그러다보니 시세조작으로 주가가 하늘높은 줄 모르고 솟아버린다.

 

또 다른 측면으로, A주시장은 "연속4년결손"의 퇴출제도가 거의 유명무실하다. 여기에 '핵준제"와 "산업정책"의 구속하에 상장제도의 절차가 번잡하고, 상장주기가 길어서, 퇴출해야할 쓰레기주에 기회가 있는 것이다. '제무제표를 구조조정'하여 그들이 영원히 시장에서 퇴출되지 않는다; 이와 동시에, 상장하고 싶으나 상장이 어려운 일부 회사들의 우회상장에 활용된다. 어쨌든 팔아버릴 기회가 있는 것이다. 그리고 우회상장의 장난을 통하여 주식투자자들이 한건 크게 할 수도 있다.

 

바로 이러하기 때문에, A주시장의 쓰레기주는 주식투자자들로부터 맹목적인 사랑과 시세조작을 당하고 있는 것이다. 그리하여 쓰레기주의 주식이 높게 형성되어, 원래 있어야할 자리에 앉지 않고 있는 것이다.

 

최후결론은 이렇다: 차스닥 IPO가 대량으로 나오면, 투자시장의 다양성이 확보되고 인기도 얻게 될 것이다. 메인보드가 모두 유통주화되면, 투자시장의 공급규모가 증가하고, PER가 내려갈 것이다. 그리고 아마도 주식시장의 폭등폭락의 폭도 줄어들 것이다. 당연히 하루빨리 '홍콩주식직통차"를 개통해주면, 회사채나 주가선물과 같은 매커니즘도 활용할 수 있을 것이다. 그러면, 중국투자자들의 선택은 더욱 이성화되고 다양화될 것이다. 우리는 중국주식시장이 매일 조금씩 조금씩 발전해나가길 바란다.